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如何实现好的重组并购?

来源:南方都市报     2016年08月28日        版次:RB10    作者:张天潘

    南都记者 邹卫 摄

    □苏培科:君玉资本总裁、央视财经评论员、对外经贸大学公共政策研究所首席研究员

    对于并购重组,可能大家想的都是美国华尔街一系列的并购重组案例,但其实中国在并购重组整合的大势分析等各方面应该是鼻祖,《三国演义》是最典型的例子,看看刘备的整个成长轨迹和历程,实际上和上市公司的运营、重组、整合是一模一样的。这个故事也告诉我们,确实并购重组没那么复杂,而且是我们几千年前中国的智慧早都有这样的东西,只是我们不知道。下面我们结合几个案例分析。

    滴滴优步合并、万科股权之争

    首先看第一个案例,滴滴和优步。刚开始是滴滴和快的的大战,数十亿在那里拼补贴烧钱,最后发现这样拼下去之后,争来争去只是双输的格局,索性合并。滴滴和快的合并之后,他们也尝到甜头,但发现突然间一个国外的软件进来,优步,又是烧钱竞争。于是,索性和优步又开始进行股权之间的直接合作、整合。

    这里面可以发现,没有永远的敌人。另外,这个过程中实际运用的还是并购共赢的策略联合到一起,获取垄断利润。但这个垄断会造成垄断利润,对消费者是不利的,管理部门明确发言,这个可能还是需要审的,涉嫌反垄断,不是想合就合。

    第二个是万科的股权之争,这里面也发生了很多有意思的事情。A股市场之前出现的很多企业“野蛮人”偷袭的案例,尤其十几年前,当时的大股东就是把上市公司当成一个提款机,进来以后通过再融资的办法,然后把钱圈进来之后提着走了。现在《募集资金管理办法》对整个资金管理相对比较严格一点,这个事情发生的几率小一点。

    这“野蛮人”也未必就是坏人,也有好处。好处是什么呢?一个电影叫《门口的野蛮人》,电影刚开始非常正能量,这个人通过努力变成了一个大富翁,企业做得很好,后面到处坐着直升飞机在玩,结果突然间被资本方这个“门口的野蛮人”突围进来之后,把公司收购了。美国发生过很多次。刚开始的时候监管部门跟我们的态度是一样的,对这些人进来之后到底想干什么?金融资本进来之后,如果是玩一把票就走了以后,对这个企业来说伤害很大。

    但是后面又想了想,如果这些原来的创始人游山玩水,认为公司做到这个阶段就可以了,那么对其他公众投资人是不负责任的。那么要允许市场进行市场化的收购,通过二级市场干掉大股东之后,也可以进行改天换地,但是也赋予了原大股东维护或者反收购的各种方式,这样就形成了不是阻碍、不允许大股东进入,而是赋予工具优先收购权等各种方式,在市场展开竞争。所以我们说这个“野蛮人”也未必是坏人。

    第三个,讲一个过去失败的案例,也是中国特色的一个并购重组的案例。陕西的长黄集团,长岭冰箱名气很大,做得很好效益也不错。当年陕西还有一个很好的品牌,叫黄河电视,黑白电视的时候几乎也是一统天下的角色。电视进入彩电时代的时候,经济效益大幅度下滑。但它是一个国有企业,地方政府觉得这个企业品牌可惜了,索性政府牵头来玩一个重组。陕西不是还有一家长岭冰箱吗?都是制造业、都是国有企业,政府说长岭冰箱和黄河电视合并就合并了。长岭冰箱收购了黄河电视,最后把长岭给拖死了,原来是两家上市公司,最后两家公司纷纷退市。

    这种拉郎配的合并、并购必死无疑。一个并购绝对不能是一个救助,并购的标的一定是好的企业,盈利能力很强的企业,收进来以后对于原来的企业能够锦上添花,能够出现大的逆转,包括对原有的高估值可能进行平抑,这是在全世界并购重组所应用的,一定是收购好的标的,来改变原来的面貌,这叫外延式增长。中国的很多上市公司干什么呢?是一个好公司收购一个烂公司,结果变得更烂。这是我们A股市场的典型案例,中国特色的并购重组,政府经常在里面穿插。政府有时候可能初衷是好的,希望当地的企业好一点,但它违背市场规律,结果谁也没救了,还起到一个反作用。

    并购重组推动产业升级和结构转型

    从数据来看,我们说并购重组出现了一个加速,尤其是在2015年出现了井喷式的发展,爆发式增长。并购重组在中国市场之所以兴盛,它的原因也非常简单。我们判断中国经济增速出现了下行,产业升级和结构转型,在这种情况下,原有的很多企业的运营模式都已经必须要调整。调整的话,原有的这个人一下子调不过来,这个惯性思维就决定了经济增速出现下行的时候不知所措。在这种情况下,只能是借助资本市场,借助外力。借助外力不光是融到资金,还要融到外界的智慧,包括整个人才的引入,来改变现有的发展状况。我们说产业升级和结构升级必然是离不开资本市场,只有资本市场的推动在进行整合之后,有上市公司的融资平台,可以融一些资金去收购一些产业内的新项目或者做得比较好的细分领域的项目,如果收进来的话,很有可能培育第二主业,培育起来之后,可能比原来更赚钱做得更好,这就是转型升级。

    还有就是互联网下的产业整合。其实在某种程度下,一个新业态与传统业态的结合,就是并购重组,在这个过程中就是要把不同的元素组合到一起,通过各种元素的组合、并购、重组整合到一起,你的价值就出来了,这个是产融整合。还有就是存量整合。我们现在很多的企业发展到一定阶段的时候确实不行了,需要有一些新的融合。当然有一些企业不行的话,不是彻底不行了,可能还有一些原来体制机制的因素等各种方面,如果换一换、整合一下可能也是有希望的,这也是需要整个进行整合。

    国有资本加大了整个并购重组和海外并购的步伐。国有资本并购重组这一块,我们看到,去年国企改革在加速,提出了一个混合所有制改革。混合所有制改革之后,很多的地方政府包括很多的企业,这个混改到底怎么改法,没想明白。把民营资本吸进来?谁敢?如果卖得低的话,国有资产流失,谁也担不起。最后的结果就造成所有国企互相整合,所谓的混合所有制结果变成了国企与国企之间的整合,这叫混合所有权改革吗?

    但是也有一些国有企业开始有了思路,建立国有资本管理公司,有的是管资本,有的是管生产,有的是管经营,然后进行分工。在国内有一家比较大的国有资本管理公司当时委托我给他设计一个未来发展的方向,但是我提了三个主要的方向,对国有企业搭建一个资本运作的平台、金融服务的平台和战略发展的思想智库平台,要高效地利用资本市场和金融工具来推动国有企业转型升级,盘活存量,孵化一些新兴产业,为国有资本管理和国企改革探索出一条产能整合新路。如果不走这条路的话,继续进行所谓的大合并的话,没有出路。

    但是又有一个问题,想用这些民间的智慧,但体制机制决定了我用人只能是通过体制内调拨,这些调拨的人到底适应不适应,会不会市场的玩法,还很难说。所以说,没有一个完整的市场化班底来做这件事的时候,而且决策流程等各方面都制约了其运作不可能是一个纯粹的市场化的方式。但是它的趋势在加速。

    IP O管得太死促增借壳上市

    上市的途径多种多样,一种是自己独立IPO,一种是通过借壳的方式来间接上市,另外一种就是卖给上市公司。为什么A股市场的并购重组借壳上市数量这么多?原因有几个方面。首先IPO的整个难度太大,门槛也比较高。借壳的门槛和成本相对直接IPO的成本低一些,时间周期短,审批时间相对短,简化了上市流程。另外品牌效益比IPO花钱买来的更划算,上市公司的贡献率更强。买壳上市还可以为产业并购基金找到一个退出渠道,通过并购重组上市的方式实现退出,可以溢价盘活资产。国家也是希望这样子,水变成活水,然后培育更多的项目、更多的企业。

    另外中国经济转型升级需要盘活存量,重组并购是大势所趋,通过资本、杠杆的纵向的整合,给经济带来新的资金、新的资产,以及新的可能性。利用上市公司平台,在壳有价值的时候用它来买一些资产装进来,之后这个公司树立第二主业,新的主业这一块如果盈利之后回哺,至少这些职工不会太差。这就是我们说为什么一定要把存量的整合跟并购重组结合起来。

    但关键是做这个事儿的人太多了,把一个空壳都炒到快10个亿,这种在全世界都是不正常的,但是在A股市场大家都这么玩。原因是我们的IPO确实管得太死了,上市太难。如果上市渠道打开的话,自然不值这个钱。我们看到证监会后面还打击借壳之类的,可是如果把整个上市的渠道打开的话,供应如果市场化的话,就不存在这个问题。控制上市,自然变成稀缺资源,每一个新股上来之后几倍几倍地炒,这在全世界也是不正常的,但是在我们这儿习以为常。

    中国资本海外并购扩张

    2016年上半年的并购重组因为监管政策而下降。上半年并购交易市场出现了放缓,宣布的案例数量大幅度回落,这个是好事还是坏事?我认为不是好事。并购重组是大势所趋,如果通过政策的方式把它抑制,又会让整个中国经济转型升级的过程拉长。因为只有并购组来加速产业的集群效应,进行一个重新推动的话,可能能够把原来的一些问题化解掉。突然间抑制之后,原来的东西依然存在,新的矛盾没有解决,老问题仍然存在,非常麻烦。希望监管部门不要把市场管死,要在发展、创新和监管之间做好平衡。

    在2016年上半年,从并购交易完成的数量来看,制造业的比重很高,因为制造业出现了麻烦。并购重组有时候有一定的主动性,但有时候是被迫,而且很多公司如果不收购新的公司,不参与并购,不培育新的主业,必死无疑。制造业现在出现了麻烦,就开始纷纷收购。要么海外收购一些以后好的企业,要么跟自己的上下游关系结合紧密,就是整个产业的深度的收购与整合。新的领域IT、互联网、金融、医疗健康、能源矿业这些相对排名比较靠前。

    这个趋势也告诉我们两个方面,一个是传统的这些产业遇到麻烦就疯狂并购。另外一方面,这些行业比较热的,能够诞生或者出现好的企业、好的项目的也是热门的并购对象。

    另外上半年涉及中国企业的跨界并购交易总额3758亿美元,创造了上半年并购交易的记录。这个也是对的,有可能全球并购、跨境并购是大势所趋。因为我们有市场,我们在自己的这种圈子里找,如果找不出合适匹配对象的时候,一定在全球范围内找。比如他的技术比较强,我的市场拓展能力比较强,我们就进行整合,这是在全球并购的一个主要出发点。以后还会更多,还会创出历史新高。

    中国资本海外并购的扩张是必然性,要把握由中国资本撬动的全球并购的新浪潮。并购也很简单,战略性的结构调整,然后寻找些有先例的资产与行业,然后把自己进一步升级,要么获取市场,要么获取技术,目的就是为了让自己的附加值、竞争力更高,这就是整个并购重组的事情。中国企业全球化布局,中国制造业的崛起和技术的短缺,有中国资本的海外配置决定了未来中国全球化并购和海外并购的步伐会很大。

    并购重组的三个层次

    并购重组的内涵与实质,它是有协同效应的。并购重组如果1+1小于2的话,互相在撕扯,风险就很大。上市公司要收购标的公司的目的是什么?它必须要符合上市公司战略发展的规划,然后要达到并购的标准,管理规范、商业模式、信息、盈利能力提升、市场拓展能力增强,能够利用上市公司的产业资源发展来壮大自己,这是标的对象。然后上市公司有相关的战略发展,通过并购重组来实现外延式增长和转型升级的需求,认同并购标的的业务模式和发展理念,与并购的标的优势互补,来提升自己的产业。

    并购重组的内涵与实质,在中国可以分三个层次。第一个层次,上市公司与并购标的达成一致,实现交易。完成了以后成功不成功,到底产生什么样的效果和后果,不知道。大部分企业在第一个层次。第二个层次,上市公司通过并购重组实现了市值管理,取得了良好的财务效益,增加了股东的财富,参与投资的这些人也获得了一定的相应收益。这个层次至少形成了合力,朝好的方向走。第三个层次是更高层次,实质性的合作。上市公司与并购标的相互整合资源,相互认同未来的发展理念,实现了一个协同效应,真正心往一处想,力往一处使,整合的日子过得很好、很幸福,这就是并购重组的内涵和实质。

    (南都评论记者 张天潘 整理)

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